Khuôn khổ mới của Strategy: từ tích lũy Bitcoin sang quản lý bảng cân đối

Khuôn khổ, trong năm nước đi

Ngày 29 tháng 6, Strategy công bố Digital Credit Capital Framework — dấu chấm hết chính thức cho mô hình ngân khố chỉ-tích-lũy mà họ vận hành từ 2020. Các mảnh ghép: một quỹ dự trữ USD được hội đồng quản trị phê duyệt, 2,55 tỷ USD tại thời điểm công bố, chỉ được dùng trả cổ tức ưu đãi và lãi vay, với mức sàn bằng 12 tháng các nghĩa vụ đó; lãi suất cổ tức STRC nâng lên 12% từ tháng 7; một ủy quyền mua lại 1,0 tỷ USD cho các chứng khoán tín dụng số và một khoản 1,0 tỷ khác cho cổ phiếu phổ thông; và một chương trình tiền tệ hóa Bitcoin cho phép bán tối đa 1,25 tỷ USD, với số tiền thu về hướng vào quỹ dự trữ, các nghĩa vụ và các đợt mua lại. Khi ra mắt, công ty ước tính mức bao phủ thanh khoản kết hợp gần 25,9 tháng nghĩa vụ ưu đãi.

Vì sao kỷ nguyên «không bao giờ bán» kết thúc

Khuôn khổ này trả lời cho số học, không phải ý thức hệ. Cả hai động cơ huy động vốn của mô hình đều khựng lại trong năm nay. STRC, cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn được thiết kế để giao dịch gần 100 USD, chỉ quanh 89,50 USD tại thời điểm cuộc họp công bố kết quả quý hai — phát hành giấy tờ mới dưới mệnh giá đẩy chi phí thực tế vượt xa lãi suất danh nghĩa. Và khi phần bù của cổ phiếu phổ thông so với lượng Bitcoin cơ sở đã bị nén đáng kể, phát hành cổ phiếu MSTR không còn chắc chắn làm tăng Bitcoin trên mỗi cổ phiếu — thước đo duy nhất mà luận điểm cổ phiếu dựa vào. Còn lại là quản lý cả hai phía của bảng cân đối: Strategy vẫn huy động 8,4 tỷ USD trong quý hai, trong đó 5,5 tỷ là tín dụng số, đồng thời cắt nợ chuyển đổi từ 8,2 tỷ xuống 6,7 tỷ USD — thay giấy tờ có kỳ hạn, tiềm ẩn pha loãng bằng các công cụ vĩnh viễn mà trái chủ không thể đòi công ty hoàn trả.

Khuôn khổ đã vận hành

Việc thực thi bắt đầu nhanh. Lượng bán vẫn nhỏ so với lượng mua: đến cuộc họp quý hai, công ty đã mua 174.895 Bitcoin trong năm nay so với 3.620 đã bán; tuần kết thúc ngày 2 tháng 8 bán thêm 1.638 với giá trung bình gần 63.957 USD — số tiền dùng cho chi trả cổ tức ưu đãi và mua lại STRC — đưa lượng nắm giữ về 842.138 Bitcoin và nâng quỹ dự trữ USD lên 4 tỷ. Còn có một khía cạnh thuế: với khoảng 18,5 tỷ USD lỗ chưa thực hiện trên một phần vị thế, việc bán chọn lọc có thể hiện thực hóa các khoản lỗ mà công ty định giá tới 5,4 tỷ USD lợi ích thuế tiềm năng. Coin bán ra tài trợ cho nghĩa vụ; các trần của khuôn khổ và mức sàn của quỹ dự trữ là ranh giới giữa linh hoạt có kiểm soát và xói mòn.

Điều Signal21 rút ra

Một công ty ngân khố có thể bán là một công cụ khác với một két sắt, và giả vờ ngược lại đang ngày càng đắt đỏ. Khuôn khổ đổi một khẩu hiệu lấy một hộp công cụ, và việc thực thi ban đầu — quỹ dự trữ tăng, nợ chuyển đổi giảm, bán không đáng kể — khớp với thiết kế đã tuyên bố. Với cổ phiếu, ngắn hạn vẫn bị chi phối bởi thị trường Bitcoin mềm: góc nhìn ngắn hạn của chúng tôi giữ ở Trung lập / đi ngang; góc nhìn trung hạn vẫn là Thiên hướng giảm khi phát hành tạo giá trị còn đình trệ; và góc nhìn dài hạn giữ nguyên Tăng giá mạnh — kho Bitcoin doanh nghiệp lớn nhất, ngày càng được tài trợ bằng vốn vĩnh viễn và giờ được vận hành với nhiều bậc tự do hơn. Bài viết này là phân tích thị trường, không phải khuyến nghị mua hoặc bán.