Tháng 7 mất 15 tỷ USD của Jane Street, và ý nghĩa với thanh khoản của Bitcoin

Jane Street mất khoảng 15 tỷ USD trong tháng 7, và con số không phải là phần gây ngạc nhiên. Phần gây ngạc nhiên, theo tin của Bloomberg và Reuters, nằm ở cụm từ đi kèm: tháng thua lỗ đầu tiên trong một thập kỷ. Tháng thua gần nhất của công ty lùi về khoảng năm 2016, nghĩa là họ đã đi qua cú sập Covid, chu kỳ tăng lãi suất nhanh nhất trong một thế hệ, các cú sốc thuế quan, những mùa đông crypto và hai thị trường giá lên mà không in ra một tháng đỏ nào. Các quỹ, trong crypto lẫn tài chính truyền thống, sụp đổ đều đặn. Jane Street thì đơn giản là không.

Sự đều đặn ấy đến từ việc công ty này thực sự làm gì. Trước hết Jane Street là một market maker, và market maker không có quan điểm về hướng đi của thị trường: họ kiếm spread giữa giá mua và giá bán, kinh doanh chênh lệch giữa ETF và rổ tài sản cơ sở, mua một công cụ ở sàn này để bán ở sàn khác, và phòng hộ lượng hàng tồn tích lũy trên đường đi. Lợi thế trên một giao dịch có thể rất nhỏ, nhưng nó lặp lại trên một số lượng giao dịch khổng lồ, ở nhiều lớp tài sản, trên hơn 200 địa điểm giao dịch. Khi kỳ vọng lợi nhuận vẫn dương và rủi ro còn lại đủ phân tán, luật số lớn lo phần còn lại. Virtu, một đối thủ, từng tiết lộ trước khi lên sàn rằng họ chỉ có một ngày thua trong 1.238 ngày giao dịch từ 2009 đến 2013. Trong nghề này, doanh thu phụ thuộc vào khối lượng và độ biến động nhiều hơn là vào hướng đi; sự hỗn loạn mà phần còn lại của thị trường phải xoay xở, với các công ty này, chính là sản phẩm.

Vậy thì cái gì đã gãy? Quá nhiều rủi ro định hướng có tương quan đã len vào. Jane Street là nhà đầu tư vào Situational Awareness, quỹ AI đã phải bán phần lớn danh mục cho Citadel dưới sức ép của đòn bẩy và các lệnh gọi ký quỹ (chúng tôi đã đưa tin về vụ thanh lý đó khi nó diễn ra). Công ty cũng tự gánh rủi ro với các cổ phiếu liên quan đến AI, cộng thêm các vị thế ở thị trường châu Á mà báo chí mô tả là những cược sai hướng với các công cụ phòng hộ không vận hành như dự tính. Dù vậy, cần giữ đúng tỷ lệ: Jane Street đã tạo ra hơn 40 tỷ USD doanh thu giao dịch ròng kể từ tháng 1, vượt mức kỷ lục 39,6 tỷ của cả năm 2025, và vừa hoàn tất một đợt phát hành trái phiếu 14,6 tỷ USD giữa tháng 8. Đây là một tháng tệ, không phải khủng hoảng.

Đây là mối liên hệ với Bitcoin. Jane Street nằm trong số các thành viên được ủy quyền (AP) của các ETF Bitcoin giao ngay, gồm cả IBIT và FBTC; họ là một phần của hệ thống ống giữ giá ETF bám sát thị trường giao ngay thông qua tạo lập, mua lại và kinh doanh chênh lệch. Bitcoin cho phép bất kỳ ai thanh toán và xác minh một giao dịch mà không cần trung gian, không cần tin ai. Nhưng độ sâu thị trường, spread và chất lượng khớp lệnh là chuyện khác: chúng đến từ các trung gian, và các trung gian ấy hiện đang gánh rủi ro với AI, với châu Á, và với toàn bộ hệ thống tài chính. Nếu ngân sách rủi ro của họ co lại, thứ mỏng đi trước tiên là thanh khoản.

Có một tiền lệ đáng nhớ. Khi Alameda Research biến mất cuối năm 2022, Kaiko đã ghi nhận điều họ gọi là Alameda Gap: độ sâu thị trường của Bitcoin bị cắt gần một nửa và suy giảm kéo dài hơn một năm. Nói rõ: không có gì trong các bản tin cho thấy tháng 7 của Jane Street đe dọa hoạt động tạo lập thị trường của họ hay thanh khoản của Bitcoin; năm nay của họ vẫn là một năm kỷ lục. Nhưng luận điểm hẹp hơn tự nó đứng vững: Bitcoin khiến rất nhiều thứ trở nên xác minh được và tiếp cận được mà không cần xin phép, còn thanh khoản được bảo đảm ở mọi mức giá thì không nằm trong danh sách đó.

Có gì đó gần như trớ trêu trong cách sắp đặt này. Giao thức bảo đảm chủ quyền của bạn gần như ở mọi nơi, không phân biệt, vậy mà những thứ đầu tiên phần lớn mọi người chạm vào (giá, và điều kiện để mua) lại phụ thuộc vào mọi thứ trừ chính giao thức. Đó là điều kiện không thể tránh của việc tài chính hóa một tài sản ở quy mô lớn. Về phần mình, thị trường đang bình lặng: Bitcoin giao dịch trở lại trên $64.000 sau đáy tuần, tăng khoảng hai phần trăm trong ngày, với giai đoạn tích lũy trên vùng hỗ trợ khoảng $62.000 còn nguyên vẹn. Ba góc nhìn kỳ hạn của chúng tôi không đổi; tháng đỏ của một công ty giao dịch là bối cảnh cho hệ thống ống, không phải tín hiệu cho dự báo.

Đây là bình luận thị trường chung, không phải lời khuyên đầu tư hay khuyến nghị mua bán bất kỳ tài sản nào.