La Fed subió tipos con una inflación del 3,7 por ciento y el tramo largo no se inmutó

Qué hizo la Fed

Esta tarde el FOMC subió un cuarto de punto la banda objetivo de los fondos federales, hasta el 3,75 a 4,00 por ciento. El voto fue unánime. Es la primera subida desde julio de 2023, y llega con un comunicado en el que el propio Comité admite que «la inflación sigue elevada».

El presidente Kevin Warsh no fue sutil sobre el motivo. «Los datos de inflación de este verano no me dicen que las tendencias subyacentes hayan mejorado de forma significativa», afirmó, describiendo la inflación como todavía demasiado alta. Sobre los límites de lo que un banco central puede hacer con los precios, trazó la raya donde la trazaron sus predecesores: «No podemos actuar sobre ningún precio concreto», pero «lo que sí podemos hacer y haremos es asegurar que un cambio de precios relativos no se extienda, no tenga efectos de segundo y tercer orden sobre la economía».

Nada de eso fue una sorpresa. Los futuros daban la subida por encima del 90 por ciento desde hacía días.

Las proyecciones son la parte dura

El comunicado se esperaba. La noticia estaba en el Summary of Economic Projections.

Dieciocho participantes sitúan la mediana del tipo de los fondos federales en el 4,1 por ciento para el final de este año, lo que, desde un punto medio del 3,875 por ciento, convierte otro cuarto de punto en el escenario base y no en una posibilidad. Para 2027 la mediana es también del 4,1 por ciento. Solo en 2028 baja, al 3,9 por ciento.

Dos cifras de esa tabla merecen más atención de la que van a recibir.

La primera es la inflación. El Comité proyecta una inflación PCE del 3,7 por ciento para 2026 y una subyacente del 3,4 por ciento, frente a un objetivo del 2 por ciento, y todavía solo un 2,3 por ciento en 2027. Un banco central que sube tipos y a la vez publica una previsión de inflación del 3,7 por ciento para un año ya muy avanzado le está diciendo que se considera por detrás, y que espera seguir estándolo un tiempo.

La segunda es el punto de largo plazo, que subió al 3,2 por ciento. Es la estimación del Comité del tipo neutral, el que ni estimula ni frena. Cuando esa cifra sube, la Fed está diciendo que se ha desplazado hacia arriba toda la estructura de tipos, no solo la parte cíclica. Guarde esa idea.

La respuesta del mercado de bonos es lo interesante

La reacción en los Treasuries fue más limpia que en ningún otro sitio, y fue en una sola dirección.

En la propia serie de rendimientos a la par del Tesoro, el 2 años pasó del 4,67 al 4,74 por ciento en la jornada, un salto de 7 puntos básicos hasta su nivel más alto en más de dos años. El 10 años pasó del 5,00 al 5,01. El 30 años de hecho cayó, del 5,36 al 5,35.

Eso es un aplanamiento de manual ante una subida, y es un elogio. El tramo corto descuenta más endurecimiento; el largo no exige compensación adicional, porque el mercado cree que el endurecimiento funcionará. El dólar estuvo de acuerdo, subiendo más del 0,65 por ciento en su mejor jornada desde junio.

Qué le hace eso a la tesis de la devaluación

Dedicamos un artículo el 13 de septiembre al razonamiento de Ray Dalio según el cual un Estado cuya deuda está denominada en una moneda que su propio banco central puede crear acabará creándola. El mecanismo allí es concreto: el tramo largo deja de absorber las emisiones, los rendimientos suben hasta que algo se rompe, y el banco central compra lo que la demanda privada no quiere.

Hoy el tramo largo absorbió una subida de tipos sin pedir nada extra. Con la evidencia de un solo día, ese razonamiento sale debilitado, y no vamos a fingir lo contrario porque fuera nuestro artículo.

Pero las mismas proyecciones que lo debilitan a corto lo refuerzan más adelante, y ahí está la tensión honesta. Un tipo neutral de largo plazo del 3,2 por ciento significa tipos estructuralmente más altos sobre una deuda federal que superó los 40 billones de dólares el mes pasado y soporta cerca de 1 billón de intereses anuales. El servicio de la deuda es el canal de transmisión del modelo de Dalio, y una Fed que le dice que el neutral ha subido le está diciendo que ese canal va a cargar más, durante más tiempo. La señal de corto plazo y la estructural apuntan en direcciones opuestas, y ambas salieron del mismo PDF esta tarde.

Una sesión no hace una tendencia. Lo que vigilaríamos es si el tramo largo sigue comportándose.

La reacción de Bitcoin

Bitcoin no hizo gran cosa, lo que, dado el día, ya es un resultado.

Llegaba al comunicado cerca de 75.670 $, marcó 76.413 $ durante la rueda de prensa, fue vendido hasta 75.161 $ en la misma hora, y se sitúa en torno a 76.141 $ mientras escribimos, prácticamente plano en la sesión tras dos vuelcos violentos. Frente a una subida restrictiva, un máximo de dos años en el 2 años y la mejor jornada del dólar desde junio, aguantar plano no es poco.

La presión de manual es real: unos tipos reales más altos elevan el coste de oportunidad de tener un activo que no paga rendimiento. Y el régimen de correlación dice que esa presión debería estar mordiendo ahora mismo. El trabajo de Grayscale de finales de agosto situaba la correlación a 90 días entre Bitcoin y el Nasdaq 100 cerca del 33 por ciento y su correlación con el oro por encima del 50 por ciento, lo que significa que Bitcoin cotiza hoy más como un activo monetario que como un proxy tecnológico. Los activos monetarios son precisamente lo que castigan los tipos reales y un dólar fuerte.

Aguantó igualmente. No construiríamos una tesis sobre una tarde, pero conviene anotarlo.

El daño estuvo en los activos relacionados, no en el activo

Aquí es donde los dos últimos días son una sola historia.

Cuando la CLARITY Act murió el martes, lo que se llevó el golpe no fue el bitcoin. Coinbase cayó casi un 9 por ciento hasta 174,42 $ y Circle más de un 9 por ciento hasta 88,26 $. Galaxy Digital perdió un 8 por ciento, Gemini un 7 por ciento, Bullish y Riot Platforms un 5 por ciento cada una, mientras Robinhood, MARA Holdings, CleanSpark, IREN y Core Scientific bajaban entre un 3 y un 4 por ciento. XRP cedió alrededor de un 8 por ciento hasta 1,29 $ y el ether un 3,2 por ciento hasta unos 2.404 $.

Bitcoin bajaba un 1,44 por ciento.

Ayer sosteníamos que la cuestión de competencia que el texto zanjaba apenas tocaba a Bitcoin, porque la CFTC lo trata como materia prima desde hace una década y la SEC nunca ha sostenido que sea un valor. El mercado defendió ese argumento mejor que nosotros. Las plataformas, el emisor de stablecoin y los tokens cuya naturaleza jurídica sí habría fijado el texto se llevaron varias veces el daño del activo cuya naturaleza no habría cambiado.

Dónde aterriza esto para las empresas de tesorería

Las once empresas cotizadas que seguimos existen para tener bitcoin en balance, y la mayoría financia esa tenencia emitiendo valores. Ese modelo tiene una sensibilidad a los tipos que las monedas en sí no tienen.

Strategy tiene 845.050 BTC, construidos mediante emisiones repetidas. Cuando el tramo corto marca máximos de dos años y los puntos del Comité anuncian una subida más este año y ninguna bajada hasta 2027, el coste de cada dólar futuro de esa estructura de capital sube, y la aritmética de una emisión que añade valor se complica. Los mineros tienen una exposición añadida: son negocios intensivos en capital que financian máquinas y contratos de electricidad contra la misma curva.

Así que «más alto durante más tiempo» llega a Bitcoin por un argumento de coste de oportunidad, y llega a las acciones bitcoin por un argumento de coste del capital. El segundo es el más afilado, y la sesión de ayer mostró cuál de los dos descuenta antes el mercado.

Nuestra visión

Nuestra visión a corto plazo es de sesgo bajista, adoptada ayer sobre las roturas en sesión de la línea de 75.600 $ y no sobre un cierre. Debemos a los lectores un repaso de cómo ha envejecido.

No ha quedado confirmada. El cierre diario del 15 de septiembre fue de 76.093 $, es decir 493 $ por encima de la línea, así que el disparador que publicamos no llegó a activarse. Hoy la línea se perforó otra vez, hasta 75.161 $, y otra vez el precio se recuperó, a unas tres horas del final de la sesión mientras publicamos. Dos sesiones seguidas, ya, en las que el nivel se rompió en intradía y aguantó en cierre. Es una tensión real entre nuestra regla declarada y nuestra visión actual, y preferimos nombrarla antes que dejarla correr.

El medio y el largo plazo no cambian y siguen firmemente alcistas. Nada de lo que hizo hoy la Fed toca una tesis plurianual. Un cuarto de punto, aunque sea restrictivo, no es la pregunta de la devaluación; es la pregunta de cuándo se formulará.

Esta publicación constituye un análisis de mercado, no una recomendación de compra o venta.